Quels sont les «exits» possibles pour les business angels?
Le financement dès la création ou durant les premières années de vie d’une entreprise innovante par les business angels (BA) est un facteur clé de la croissance des écosystèmes de start-up. C’est parce que des BAs prennent le risque de financer un projet (qui n’a encore rien prouvé, dont le succès est improbable, qui a besoin de capital pour démarrer et exister) que des futurs champions peuvent émerger, trouver ensuite des financements de type capital-risque et connaître des trajectoires d’[hyper-]croissance…
On rappelle que ce chaînon décisif de la chaîne de financement est l’un des points faibles de la France avec – à PIB égal – un financement de type «BA» 25 fois inférieur à celui observé aux Etats-Unis et dix fois inférieurs au Royaume-Uni… C’est ce qui explique en très grande partie la croissance relative plus faible de notre écosystème comparé à celle des «clusters» américains, britanniques ou israéliens…
Associés très tôt d’une jeune entreprise, les BAs lient implicitement leur destin d’actionnaires à celui des entrepreneurs qu’ils «backent». Si l’échec vient rapidement, ils ne pourront que constater leurs pertes. Si un adossement industriel intervient rapidement, ils connaitront une liquidité plus ou moins profitable dans un délai rapide mais non connu ni maîtrisé à priori.
Le capital, une «denrée rare»
Si l’aventure perdure, le lien étroit existant initialement entre entrepreneurs-fondateurs et BAs a tendance à se distendre au fur et à mesure des années et des tours de financement, remplacé par un lien plus direct entre les entrepreneurs et leurs investisseurs financiers. On voit alors apparaître un potentiel désalignement entre l’entrepreneur qui veut, par défaut, continuer à développer son business et le BA qui peut être gagné par une forme d’impatience à connaître le verdict financier de son investissement. Le BA a, en général, peu d’influence sur une possible introduction en bourse ou une éventuelle cession de l’entreprise mais peut légitimement faire savoir à l’entrepreneur que 5, 6, 7… ans ont passé et qu’une liquidité serait la bienvenue pour ce qui le concerne.
Bien qu’encore non généralisés en France où le capital reste une «denrée rare», il existe deux scénarios favorables dans le cadre desquels cette liquidité peut être organisée :
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La société connait une trajectoire d’[hyper-]croissance, rentable ou non et enchaîne les tours de tables révélant une valorisation en hausse. La société est très attractive pour les «mid/late stage VC/Growth funds» et une opération de «secondaire» est implémentée en complément d’une opération «primaire» d’augmentation de capital. Les fonds d’investissement participant à l’augmentation de capital proposent alors aux petits actionnaires de leur acheter tout ou partie de leurs titres. Le seul paramètre de cette opération est le discount appliqué au prix de cession des actions (souvent actions ordinaires) par rapport aux actions nouvellement émises (en général actions de préférence senior) : ce discount qui va typiquement de 20% à 40% est justifié par la non-liquidité des titres, la structure des préférences, la dimension minoritaire dudit rachat et le caractère «anticipateur» de la valorisation à laquelle se fait l’augmentation de capital.
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La société a atteint une belle croissance profitable, n’a plus besoin de financement en capital et une partie des actionnaires, dont souvent les entrepreneurs-fondateurs, souhaite «sécuriser» tout ou partie de leur patrimoine. Au travers d’une opération de type «Single Asset Secondary» ou, plus souvent, de type «Owner Buy Out», les dirigeants de l’entreprise peuvent organiser une liquidité partielle ou totale pour tout ou partie des actionnaires. En général, les dirigeants fondateurs ne vont connaître qu’une liquidité partielle car l’investisseur «nouvel entrant» conduisant l’opération va souhaiter qu’ils restent fortement alignés avec lui. Les BAs auront l’opportunité de connaître une liquidité totale s’ils le souhaitent. Les opérations de ce type sont un excellent moyen de créer une base saine et alignée pour une nouvelle phase de développements, avec les bons actionnaires ayant des intérêts alignés et des horizons de temps communs. En cas d’effet de levier (OBO avec dette), il est possible pour les cédants partiels de maintenir leur pourcentage de détention dans l’entreprise: c’est souvent ce qui peut pousser les dirigeants à organiser ce type d’opération… (en savoir plus)
En dehors de ces deux scénarios, si la société est toujours en perte, connait une croissance «molle» et peine à trouver des financements, difficile pour les BAs de réclamer une quelconque liquidité et de quitter le navire. Ils peuvent l’obtenir sur la base d’une valorisation très «discountée» et permettre ainsi aux entrepreneurs (ou à d’autres actionnaires investisseurs) de se renforcer à bon compte dans la table de capitalisation. Le discount qui leur sera alors imposé ne sera acceptable que s’ils ont un besoin impératif de liquidité ou s’ils ne croient plus au business dans lequel ils ont investi!
Ainsi va la vie des BAs, ils prennent des risques et ne maîtrisent que très peu leurs destins d’actionnaires minoritaires… Une chose reste certaine : plus les sociétés dans lesquelles ils ont investi performent économiquement (croissance et/ou profitabilité), plus ils ont de chance de réaliser de belles plus-values couvrant plus ou moins largement les pertes réalisées par ailleurs !
Jean-David Chamboredon commence sa carrière chez Cap Gemini où il passe 13 ans et fonde le Cap Gemini Telemedia Lab dans la Silicon Valley en 1997. Il rejoint le monde du Capital Investissement en 1999, d’abord chez Europatweb comme CTO, puis Viventures comme Partner. S’en suivent 6 années chez 3i Group Plc en tant que Partner Français de l’activité Venture et TMT. Jean-David Chamboredon est également co-président de France Digitale.
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Très intéressant, merci , ça nous sera utile. Qu’en est-il dans le cadre d’un(e) prêt /obligation convertible ou d’un bon de souscription d’action? A priori si l’entreprise montre une certaine traction les risques sont minimisés non?