IA : les circular deals, ou comment la valeur tourne en circuit fermé
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Après deux années d’euphorie financière, l’intelligence artificielle entre en 2026 dans une phase plus exigeante. La question n’est plus de savoir si l’IA est stratégique, mais si la croissance observée repose sur une demande finale indépendante ou si elle s’appuie sur des boucles internes à son écosystème, autrement dit des circular deals qui alimentent son économie en phase de démarrage, qu’il convient de ne pas confondre avec un marché, au risque de former une bulle spéculative.
Ainsi, les besoins d’infrastructure de l’IA (compute, GPU, data centers, énergie) imposent des levées massives, très éloignées de toute rentabilité. Une part significative de ces capitaux est engagée auprès d’acteurs qui sont simultanément fournisseurs, partenaires stratégiques et parfois investisseurs. Si la valeur circule, elle circule surtout entre les mêmes mains, le temps de construire les bases nécessaires à des produits innovants encore en quête de marchés.
Le cas OpenAI / Microsoft illustre cette phase de fondation. Microsoft a engagé plus de 13 milliards de dollars dans OpenAI depuis 2019, tandis qu’OpenAI est devenu l’un des principaux clients d’Azure. La firme de Redmond est montée au capital de la société à hauteur de 27 % en contrepartie d’un engagement d’achat de services de plus de 250 milliards de dollars de la part d’OpenAI. La boucle est simple : le capital investi se transforme en factures cloud, ces factures alimentent la croissance d’Azure, et cette croissance justifie la poursuite du partenariat stratégique. Le modèle tient tant que les revenus externes (Copilot, Azure OpenAI Services, contrats enterprise) couvrent le coût du compute. S’ils ralentissent, la part circulaire apparaît au grand jour.
OpenAI a également scellé un contrat de 300 milliards de dollars sur cinq ans avec Oracle afin de construire une infrastructure de data centers et de sécuriser l’approvisionnement énergétique indispensable à ses modèles.
Cette logique se retrouve, à une autre échelle, autour de NVIDIA. Sur son exercice fiscal 2025, le groupe a généré plus de 130,5 milliards de dollars de chiffre d’affaires, largement tirés par les data centers et l’IA. Une part substantielle de cette demande provient d’hyperscalers et de startups encore déficitaires, financées par du capital-risque. Dans de nombreux cas, 30 à 50 % des fonds levés par ces entreprises sont consacrés au compute et aux GPU, majoritairement Nvidia. Le capital-risque finance ainsi indirectement les revenus du fournisseur clé, dont la valorisation renforce à son tour la confiance dans l’ensemble de l’écosystème.
Ainsi, certaines startups affichent des dépenses réduites pendant plusieurs trimestres, alors même que le coût réel du compute n’a pas disparu. Il a simplement été différé, parfois contre des warrants, des clauses d’exclusivité ou des engagements commerciaux futurs, alors que leur valorisation, elle, est immédiate. Dans les portefeuilles de fonds spécialisés, la circularité devient aussi organisationnelle, avec des startups d’infrastructure, de modèles et d’applications qui se vendent mutuellement des services, générant quelques millions d’euros de chiffre d’affaires croisé, suffisants pour soutenir des multiples élevés sur des bases encore étroites.
Le dernier indicateur à considérer est industriel. Les grandes plateformes ont engagé des centaines de milliards de dollars dans les data centers IA sur la période 2024-2026. Sur certaines capacités récentes, les taux d’utilisation initiaux restent inférieurs à l’optimum, incitant à sécuriser des volumes via des contrats conclus au sein du même écosystème financier. La circularité agit alors comme un outil de stabilisation à court terme, mais accroît la vulnérabilité si la demande finale tarde à se matérialiser.
Pris isolément, aucun de ces mécanismes n’est anormal. Ensemble, ils dessinent toutefois un système où le capital joue provisoirement le rôle de client, en attendant que le marché prenne le relais. Le point de bascule n’est pas technologique, mais financier. En 2026, la hiérarchie de l’IA se fera probablement sur des critères plus prosaïques : revenus réellement encaissés, concentration des clients, dépendance à un fournisseur-investisseur unique, capacité à tenir douze à dix-huit mois sans refinancement. C’est à ce moment-là que l’industrie passera du circuit fermé à l’économie de marché.
